SANTIAGO CARBÓ VALVERDE

La crisis crediticia originada en Estados Unidos el pasado mes de agosto al dispararse las tasas de morosidad de las llamadas hipotecas subprime ha extendido sus redes de forma paulatina por los mercados financieros internacionales sin que aún se sepa muy bien cuál será su extensión y su duración y, lo que es más importante, cómo atajarla. El origen de la crisis es, al mismo tiempo, la clave de su persistencia, que no es otra que la desconfianza. Un porcentaje significativo de las subprime se vendieron troceadas en partes como activos titulizados en mercados secundarios bajo diversas formas tales como los fondos de cobertura o hedge funds. Una vez recolocada, esta deuda crediticia llegó a suponer un importante porcentaje de las carteras de valores de numerosas entidades financieras y de inversión colectiva y, al dispararse su morosidad, se inició también una suerte de recelos y desconfianza en los mercados interbancarios.

La crisis, de este modo, trascendió de un plano meramente cuantitativo a otro cualitativo, basado en la señalización y la reputación. Al existir incertidumbre sobre qué entidades se han visto más afectadas, ninguna institución financiera parece sentirse cómoda prestando a otras, dado que en este juego de reputación no se conoce hasta qué punto está contaminada cada una de ellas. En cierto modo, esta crisis es parecida al popular juego electrónico del buscaminas, donde el objetivo es despejar un campo de minas sin destapar ninguna. En el mercado crediticio, el juego se traduce en ¿quién concede crédito sin destapar una cadena de impagos? Y alguien podría preguntarse cómo es posible que en esta moderna arquitectura internacional, las redes de seguridad no hayan sido capaces de prevenir o atajar estos problemas. La respuesta se encuentra de nuevo, al menos en parte, en el origen, cuando numerosas entidades financieras crearon sus propios fondos de conducción (conduits) para colocar las subprime en los mercados, financiando las propias entidades estas colocaciones mediante títulos de renta fija, e inundando los fondos de titulización con activos de dudosa calidad crediticia. Sorprendió descubrir a algunos de los presidentes ejecutivos de las grandes firmas financieras internacionales, afirmando desconocer estos mecanismos de financiación, si bien fue menos sorpresiva su posterior dimisión.

En el mercado español, el impacto de la crisis de las subprime ha sido, de momento, limitado y, probablemente, se confunde con otros elementos que han concurrido de forma paralela. En primer lugar, en España, a la crisis de confianza y liquidez se ha sumado la no desdeñable desaceleración del sector inmobiliario. Las entidades bancarias españolas han debido afrontar una escalada de la demanda de crédito sin precedentes en los últimos años con no pocas dificultades para la captación de depósitos ante la caída del ahorro. En este entorno, el recurso a los mercados interbancarios exteriores y a la titulización han sido crecientes, siendo ésta ya un recurso habitual para la práctica totalidad de las entidades bancarias. Por otro lado, las tasas de morosidad se han mantenido en niveles muy reducidos y, aunque han aumentado en el último año y ya rondan el 3%, este incremento no puede calificarse, en ningún caso, de alarmante. Más aún si se compara con el porcentaje de impagos del mercado estadounidense que excede del 18% en el segmento subprime.

¿Qué cabe esperar? De momento, las previsiones menos pesimistas ya hablan de pérdidas en el sector financiero internacional de varias centenas de miles de millones de euros. Es difícil predecir pero en el sector bancario parece dominar la hipótesis de que la crisis se extenderá y que la primera mitad de 2008 puede ser dura para los mercados crediticios, con las implicaciones que esto tiene para la economía real. Es esperable –de hecho, es ya palpable– un endurecimiento considerable de las condiciones de concesión de crédito que no se limita al segmento hipotecario sino a préstamos de importe medio e, incluso reducido lo que, muy probablemente vendrá a ralentizar el consumo de los hogares. Este es tal vez el efecto más significativo de la ya llamada segunda oleada de la crisis de las subprime y que explica en buena medida las revisiones a la baja que se han producido sobre las expectativas de crecimiento de la economía en muchos países europeos. En el caso español, estas revisiones responden también a la ralentización del mercado inmobiliario que trasciende la crisis de confianza y supone una corrección tan esperada como dura en términos de empleo y crecimiento. En cualquier caso, y con la vista en el largo plazo, esta acomodación paulatina es más deseable que una brusca corrección y lo que sí parece urgir es el desarrollo de todo tipo de medidas de reforma estructural que puedan reducir la excesiva dependencia de la economía española del sector inmobiliario.

Ofrecer recetas para superar esta crisis sería aventurado. Las facilidades que, de forma extraordinaria, parecen ofrecer los bancos centrales –Banco Central Europeo, Reserva Federal y Banco de Inglaterra, por ejemplo– han contribuido a aliviar estas tensiones en momentos muy concretos pero no se les puede pedir que sean la solución final y definitiva. Tan solo la moderación y la recuperación paulatina de la confianza en los mercados internacionales podrían poco a poco paliar estos efectos y devolver la calma a los mercados. En cualquier caso conviene mirar a largo plazo, corregir los errores pasados de las redes de seguridad y colocarnos, como lo hemos hecho en los últimos años, a la vanguardia de la reputación financiera internacional.

Santiago Carbó Valverde es catedrático de Análisis Económico de la Universidad de Granada

Ilustración de Patrick Thomas